大小非不是股市低迷的罪魁祸首
对每一个熟知中国资本市场的人而言,三年前的“股改”对于中国资本市场制度跃迁的意义之重大是不言而喻的。然而,面对三年后被“大小非”肆虐的股市惨状,因“股改”而获释的“大小非”俨然成了中国股市领跌全球的罪魁祸首。对“股改”进行反思的声浪此起彼伏,面对各界的一致“声讨”,我们需要回答:股改真的错了吗?
如果我们对历史不健忘,那些反思“股改”的人应该还记得,当年“股权分置”的制度性残缺对中国股市发展的严重危害,“同股不同权”的制度怪象导致了五年的漫漫熊途。而我们当时认为,中国股市只要解决了“股权分置”的制度性缺陷,让股市实现从“身份市”到“契约市”的变迁,恢复“全流通”的本色,实现健康稳定的发展是可以期待的。
然而,令人啼笑皆非的是,在三年锁定期结束之后,获得流通权的“大小非”却成了中国股市最不稳定的因素,业界将中国股市的暴跌归因于“大小非”的疯狂减持。某些专家试图为管理层通过立法再次冻结“大小非”的流通权寻找合法基础,甚至有人“反思”当年应该将“大小非”锁定十年,将此作为中国股市稳定发展的定海神针,无疑是在全盘否定“股改”。
按照他们的思维逻辑,想当然地将股市的暴跌归因于“大小非”的减持,不陷入“囚徒困境”恐怕很难。股改前中国股市没有“大小非”减持,不也一熊到底破了千点吗?而且,根据当前的统计,已经减持的“大小非”不到3％,很显然,将股市目前的暴跌归因于“大小非”起码没有在统计学上得到充分的证明。而且,必须指出,“大小非”减持的真正根源并不是某些专家所言的成本低廉,而是对股市的前景缺乏信心。在任何一个资本市场,都存在着暴利数百倍的“大小非”,就成本而言,比尔?盖茨持有微软的成本,恐怕比中国“大小非”不知道低多少,但没有见其疯狂减持微软的股份。
在全球经济动荡,金融危机一触即发,通货膨胀日益加剧,经济前景阴云密布的情况下,为什么中国股市就不能暴跌,为什么我们想当然地认为中国股市应该“一枝独秀”?而且,在中国股市内幕交易猖獗,违法频发,监管不力,行政干预频繁的情况下,我们有什么理由享受比发达国家高的“溢价”?毫无疑问,当前股市暴跌的真正原因,一是经济基本面的变化,中国经济在高通胀下30年来首次面临衰退的风险,这对股市的打击是不言而喻的；二是投资者对中国股市不切实际的预期。两年的大涨,让大多数投资者失去了正确的判断,面对大跌根本没有思想准备,或者没有勇气去面对。如果投资者能真正理性地分析,即使跌到现在,我们的市盈率还比美国等发达国家高很多,有什么理由不继续下跌?
在不健康的预期心理下,有关部门的不当干预让这种心理更加扭曲。因为经常“救市”,投资者对中国股市有“政策底”的预期；因为所谓的“新型市场”的溢价效应,投资者对市盈率有不切实际的预期；因为专家们鼓吹的“奥运行情”,投资者对2008年的行情都有在奥运前“捞一把”的预期。十多年来,我们一直陷入政策救市的怪圈不能自拔,甚至愈演愈烈。为了“维稳”,新华社罕见地连发七道社论“金牌”,证监会甚至不许“股评”家对股市进行“唱空”。中国股市历来有“政策思维”,有“专家思维”,却从来没有自己的思维。对于一个失去自身正常思维的“市场”,即使没有“大小非”,苟活到今天已经很不错了,对其有不切实际的预期是不现实的。
因此,将股市的调整归因于“大小非”,板子肯定打错了地方。股改本身没有错,无需反思。中国30年的改革,就是让大量的国有资源从竞争性领域退出,不与民争利,这个方向已经被30年改革的成功所证明。因此,那些建议国资委承诺国有“大小非”不减持的想法不仅自私,而且荒谬。为了一时的稳定或者解部分股民之困,牺牲改革的大局,牺牲契约精神和法治原则,限制“大小非”已经获得的合法流通权,犯的无疑是大方向错误。“大小非”不流通,上市公司的“控制权”不能转让,国有股份大量停留于上市公司,行政干预就不可能退出市场,上市公司的治理就不可能取得根本性的好转,因行政审批而产生的大量的内幕交易仍将频频祸害市场。这样的市场,才是根本没有希望的市场。
只有让“大小非”真正流转起来,只有上市公司的“控制权”可以争夺,上市公司的股权高度分散,才有可能建立真正的“股市民主”,真正有效的公司治理才有产权基础,政府不适当的干预也会自动退出市场,证监会不恰当拥有的太大的权力也会在市场的逼迫下“减持”,这是防止股市暴涨暴跌的真正治本之道。与其将目前市场的暴跌归因于“大小非”,不如将其归因于对“大小非”的不正确的思维和限制措施。
目前任何限制“大小非”的措施不但“稳定”不了市场,反而时时成为可能爆发的炸弹。当前全球经济前途未卜,股市低迷,中国股市并没有太大的问题需要动用饱受诟病的“救市”措施,更不应该动用对“大小非”的流通权限制障碍。在股市低迷的情况下,允许或者加速“大小非”的流转,对于股市的损害无疑是最小的,等到全球经济向好,牛市到来的时候再解决,恐怕真的会造成中国股市全球“独熊”。“大小非”的问题绝对不能拖,也不是一个可以拖得起的问题。
当然,在当前市场低迷的情况下,这种“范式转换”的难度可想而知。但从资本市场制度建设的全局和长远而言,这种思维无疑具有更大的合理性。如果我们同意这一论断,我们不仅不会去反思股改,让股改成为“烂尾楼”,而是更应该为“大小非”等大额股权的转让提供一个良好的制度平台,不是去限制,而是去加速,去推动。唯有如此,我们才有可能逐步告别证监会喊话“维稳”,新华社连发社论的宿命和轮回
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